从相关性看国际油价对国内资产的影响

从相关性看国际油价对国内资产的影响近期国际原油价格巨幅波动，全球大类资产相关性指数也攀升至历史最高水平。原油价格变化会冲击风险偏好，影响通胀预期，与此同时油价也是反映总需求的指标，因此与股票、债券、黄金和其他商品、以及部分市场汇率存在共同的定价因子，构成相关性的来源，也就是说原油价格有牵一发而动全身的影响力。那么油价下行对国内资产会有什么影响？我们从大类资产相关性的角度做一些分析。国际原油价格重返3字头国际原油价格年初以来最大跌幅逾50%，先后受到国内疫情蔓延、海外疫情升级以及OPEC+会议谈判失败的影响。国际油价年初以来开启单边下跌走势，从影响因素看可以分为三个阶段：（1）先是因新冠疫情在国内的蔓延引发对总需求的担心，布伦特原油价格从年初68.9美元/桶降至2月10日的53.3美元/桶，跌幅23%，之后略有企稳；（2）从2月20日开始，随着海外疫情的升级，油价再度下跌至2月底，跌幅为15%，之后在50美元/桶暂时企稳；（3）3月6日OPEC+会议减产谈判失败，谈判破裂后，沙特还计划增产，触发油价大幅回调，最低跌至34美元/桶，国际油价重返3字头。国际油价的大幅调整触动避险情绪进一步升温，以及流动性问题突现，全球大类资产相关性指数[1]升至历史最高水平。从2月20日海外疫情升级开始，全球避险情绪升温，全球大类资产相关性指数开始攀升。从3月6日油价大跌开始，全球大类资产相关性指数进一步大幅上行，当前已经升至历史最高水平，反映了极端情绪和流动性问题突现下趋同的资产表现。本轮油价下跌有对疫情冲击下总需求的担心，也有供给无约束的影响，最终油价重回上行轨道可能需要这两方面的改变。那么油价下行对国内资产会有什么影响？我们从大类资产相关性的角度做一些推演。相关性本质上来源于资产间共同的定价因子。当这些定价因子占主导地位时，如果因子对资产价格的影响是同向，就可能形成正相关，如果是反向则可能出现负相关。因此对原油和其他资产的相关性分析可以从两方面着手：1）寻找共同的定价因子；2）判断共同的定价因子发挥作用的时间区间。原油与全球主要资产从原油与全球主要资产的相关性对比，与A股的相关性在各股市中较弱，与中债的相关性在各债市中较强，与黄金偏向正相关。我们基于2005至2020年期间的数据进行分析，以月度频率的价格变化来统计。（1）除商品外，原油与新兴市场货币、新兴市场股票和美国高收益债的正相关性最高，而与美元指数的负相关性最高；（2）相比美股和港股，A股与原油价格的相关性更低一些，不过原油与中债和美债的相关性近似；（3）原油和黄金虽然分属风险资产和避险资产，但共同的商品属性使得两者仍然偏向正相关。原油价格与中国十年期国债利率存在较为显著的正相关，通胀预期是两者的纽带。原油价格与平准通胀率（通胀保值债券隐含的通胀率）显著正相关，也就是说原油价格的变化会影响全球的通胀预期。原油价格的变化也会传导至国内的能源价格，国内煤炭价格与国际油价有较强的联动效应，并影响国内主要工业品价格。从历史数据看，原油价格与我国的PPI显著正相关。而通胀是债券利率的重要的影响因素。因此，原油价格与中国十年期国债收益率在大部分时间都同上同下，基于月度变化计算的两者正相关性达到0.31。

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